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20 junio, 2024

El laberinto de Batakis: los analistas hacen foco en los primeros pasos de la ministra

Mientras la flamante ministra de Economía termina de definir las primeras medidas, los analistas hacen sus propios diagnósticos sobre las variables clave. Conocida su designación en lugar del renunciado Martín Guzmán, los mercados reaccionaron en forma negativa. En la última semana, se dispararon las cotizaciones de los dólares alternativos (CCL, MEP y blue) y el Banco Central reforzó el cepo, primero sobre las importaciones y después, sobre los gastos del turismo al exterior.

La semana pasada, en medio del tembladeral, Batakis ofreció algunas pistas acerca de las políticas que piensa aplicar. Habló sobre inflación, la escasez de reservas del Banco Central, el precio del dólar oficial (dijo que se siente cómoda con el actual tipo de cambio y que no es necesario devaluar), el nivel de actividad y apenas rozó una cuestión que para los especialistas es clave: el nivel de emisión monetaria y la deuda en pesos.

Para hablar de esos temas, Clarín convocó a Elisabeth Bacigalupo (Abeceb), Sebastián Menescaldi (Eco Go), Miguel Kiguel (Econviews), Lorenzo Sigaut Gravigna (Equilibra) y Guido Lorenzo (LCG). En líneas generales, coinciden en la necesidad de reducir los desequilibrios económicos (brecha cambiaria, déficit fiscal, por ejemplo) para desacelerar la escalada inflacionaria y los perjuicios sobre la actividad en general. A continuación, una síntesis de sus conclusiones.

1) Inflación.

Batakis: “Vamos a buscar acuerdos. El control de precios es uno más de los mecanismos”.

Sigaut Gravigna: Hay evidencia de que en junio la tasa mensual dejó de bajar y se habría ubicado en torno a los guarismos de mayo (5,3%). Todo indica que en julio la inflación sería mayor o igual al pico observado en marzo de 2022 (6,7%). Diversos factores se conjugan para eso: el brusco cierre de las importaciones, fuertes subas de precios y/o freno de ventas por incertidumbre sobre el costo de reposición de la mercadería.

Menescaldi: Los tres episodios recientes en que las brechas cambiarias superaron el 120% (octubre de 2020, enero y julio de 2022) implicaron una aceleración del ritmo promedio de inflación mensual. Este salto no sería la excepción y el nuevo régimen de precios nos acerca peligrosamente a una inflación de tres dígitos.

Bacigalupo: Sin duda, los riesgos inflacionarios son mayores y la probabilidad de que el año cierre con una inflación de tres dígitos aumentó. Este es uno de los escenarios que manejamos.

Lorenzo: La línea de base es una inercia inflacionaria que deja al país con 90% para 2022. Sobre eso sería deseable empezar a ajustar precios relativos (tipo de cambio y tarifas, principalmente). Eso implica que una inflación de 3 dígitos se vuelve como un escenario factible para este año y también deja una mala base para el próximo.

Kiguel: Luego de un 2021 en el que el Gobierno pisó el dólar y las tarifas, la inflación tomó impulso durante casi todo este año. No parece que vaya a bajar de los niveles actuales, en parte porque todavía falta hacer varias correcciones de precios que quedaron retrasados, y en parte porque la indexación alimenta la inercia inflacionaria. Para el resto del año hay riesgos de que la inflación suba a niveles aún más altos que los vistos hasta ahora

Marengo: La creciente emisión de pesos, resultado de la nueva estrategia de financiamiento, juntamente con el poco interés que generan los activos en pesos, generan un excedente de pesos que impacta en diferentes mercados. Los mecanismos de ajustes resultante del financiamiento vía emisión monetaria, cuando no hay demanda de pesos, son la pérdida de reservas, restricciones al mercado de cambios, caída de actividad, faltante de productos y eventual aceleración en la tasa de depreciación del tipo de cambio oficial, ampliación de la brecha e inflación.

2) Reservas

Batakis: “Hay que administrar los dólares para crecer y que se vuelquen a la producción”.

Marengo: El mercado demanda el activo cuyo precio relativo se percibe como más barato, dólares oficiales. Esto genera una demanda de divisas para cubrir las crecientes importaciones. Ante este escenario, e intentando “defender” las reservas, se restringe el acceso a las mismas, afectando actividad económica por faltante de productos e insumos, a la vez que, al no saber cuál sería el costo de reposición de la mercadería -o incluso la factibilidad de hacerlo-, se prefiere mantener los inventarios antes que desprenderse de ellos.

Lorenzo: El país tiene que enfrentar un segundo semestre con una oferta de divisas inferior a la del primero. Si en el primero se hizo difícil cumplir con los objetivos de acumulación de reservas, en el segundo veremos más restricciones para el acceso al dólar tanto para importaciones como para el pago de deuda.

Bacigalupo: El primer semestre terminó con una magra cosecha de dólares del Central, mucho menor que la del año pasado. Esto dejó un legado de exceso de demanda de divisas para el segundo semestre. Frente a esa situación, una alternativa sería acelerar la devaluación del dólar oficial, pero esto tendría dos efectos muy negativos para la popularidad del Gobierno: acelera aún más la ya altísima inflación e incrementa el precio relativo de los alimentos.

Sigaut Gravigna: A fuerza de un virtual feriado cambiario importador, el Banco Central logró en los últimos cuatro días de junio comprar por U$S1.532 millones en el mercado oficial (MULC), lo que le habría permitido al Ejecutivo alcanzar o rozar la meta reformulada (a la baja) de acumulación de reservas netas de fines del segundo trimestre. Pero como toda dieta extrema -virtual ayuno de importaciones- no se puede sostener en el tiempo. En lo que va de julio, el BCRA vendió cerca de la mitad de las compras hechas en los últimos 4 días del mes pasado.

Kiguel: Las reservas internacionales están en niveles preocupantes. Las relevantes son las reservas netas, las de verdad, que rondan los US$3.000 millones, que equivalen a menos de dos semanas de importaciones. Este bajísimo nivel de reservas, sumado a la gran demanda de dólares para ahorro, es lo que explica que haya un cepo cambiario, que por ahora parece muy difícil de levantar. El gran desafío es aumentar las reservas netas de los niveles actuales a 30 o 40 mil millones de dólares, que es lo que necesitaría la Argentina para funcionar.

Menescaldi: El objetivo de reservas internacionales acordado con el FMI no habría sido cumplido en el segundo trimestre del año. Así, el nivel de reservas internacionales netas sigue siendo bajo y la recomposición acordada con el FMI será producto de una reducción de la demanda, ya sea por restricción de las cantidades (con recesión en puerta) o de los precios, dado que no existe confianza que permita un ingreso de divisas.

3) Dólar (es)

Batakis: “Cuando uno mira el tipo de cambio, es competitivo y no hay razones para devaluar”.

Kiguel: El dólar tiene un doble rol en la economía. Por un lado, lo miramos para saber si el país es caro o barato en dólares, si el tipo de cambio premia o perjudica las exportaciones, y si hay o no hay atraso cambiario. Ese tipo de cambio es el oficial, y en este momento parecería estar en la zona de atraso cambiario. Pero el dólar tiene un segundo rol, igual o más importante, como activo financiero. El tipo de cambio en ese caso sirve como termómetro de la confianza en las políticas económicas. ¿Cuál debería ser el valor del dólar: $130 como el oficial o $290 como el CCL? La respuesta es que seguramente está en algún punto medio.

Bacigalupo: Por el momento, un salto devaluatorio abrupto en los próximos 6 meses no es nuestro escenario base, pero sin duda el riesgo de que ocurra aumentó.

Lorenzo: Esperamos que la tensión continúe debido a la incertidumbre que genera en materia de rumbo económico. Por otro lado, la crisis política dentro del oficialismo vuelve a los tipos de cambio más inestables, ante cualquier rumor los precios reaccionan. Respecto al tipo de cambio oficial, esperamos que se mueva por detrás de la inflación, algo que de corroborarse no será sostenible en el mediano plazo.

Menescaldi: El dólar oficial sigue en un crawling que parece insuficiente para equiparar el ritmo de los precios de la economía, deteriorando su competitividad. Con esta apreciación y un escenario de baja en los precios promedio de las materias primas, es factible que surjan importantes presiones a la suba del tipo de cambio. En los hechos, las posiciones de futuros indican que en el corto plazo podrían existir cambios y no se puede descartar un salto en su cotización.

Marengo: Lo que vemos es un mercado que rechaza los pesos, al mismo tiempo que el Gobierno necesita financiamiento y el Banco Central emite para comprar deuda y financiar el déficit fiscal. Todo eso va al mercado de cambios y hoy lo más buscado es el bien más barato de la economía, que son los dólares oficiales. Y por eso se observa un incremento en el nivel de importaciones y la ampliación de la brecha entre el dólar oficial y las divisas alternativas.

Sigaut Gravigna: Con escasas reservas netas, brecha de tres dígitos, la única forma de controlar el mercado oficial es cortando significativamente las importaciones pagando un alto costo. Si a medida que se acelera la inflación, el ritmo de depreciación del oficial no se acelera, el tipo de cambio real continuará apreciándose complicando aún más el escenario.

4) Emisión y deuda en pesos

Batakis: “Cada vez que el PBI crece un punto, las importaciones crecen 3 puntos”.

Bacigalupo: En los próximos seis meses, el Gobierno deberá refinanciar bonos por $3,7 billones de pesos y $6,5 billones en los próximos 12 meses, en un contexto en el que la demanda de esos bonos se ha tornado muy anémica. Para apuntalar la demanda de esos títulos, el Banco Central está comprando los bonos del Tesoro y para ello emite pesos. O sea, tenemos “dominancia fiscal al cuadrado”.

Lorenzo: La clave y el mayor desafío que tiene la ministra es controlar el gasto público, y no solo en subsidios sino todo el resto de las líneas de gasto primario. Creo que tiene la capacidad pero no estoy convencido de que tenga la voluntad.

Kiguel: Hace un par de semanas los bonos en pesos estuvieron bajo presión como resultado de temores a que pudiera haber un reperfilamiento como el que hubo en 2019 después que el Frente de Todos ganó las PASO. Si bien los precios de los bonos no han recuperado su valor, por ahora parecen haber encontrado un piso y el mercado se tranquilizó.

Marengo: Es el origen de todos los problemas. Con el mayor déficit fiscal, la única vía para financiarlo era colocar deuda ajustada por inflación. A fines de junio comenzaron a generarse serias dudas con esa deuda. Ahora hay un doble problema: el déficit fiscal y cómo refinanciar los vencimientos de deuda. Todo esto es una bola de nieve.

Menescaldi: Con el mercado de deuda en pesos implosionado, la única fuente de financiamiento del Gobierno pasa a ser el Banco Central, ya sea a través de mecanismos directos o indirectos. Así, prevemos que el Gobierno pueda llegar a tener que emitir hasta 2,5% del PBI en los próximos meses, en parte como consecuencia de los adelantos que gira el Central al Tesoro

5) Actividad económica

Batakis: “La Argentina es un país en desarrollo que tiene una matriz productiva compleja”.

Marengo: En una economía que se desprende de los pesos, una parte podría volcarse a la actividad económica, pero lo que se ve es que al mismo tiempo se aplican trabas a las importaciones. Con la economía estancada desde fin del año pasado, claramente habrá mayor inflación y una caída de la actividad.

Bacigalupo: La inflación es altísima y le gana la carrera a los salarios, lo que deteriora el poder adquisitivo y esto tiene un impacto negativo en el consumo. El empleo está estancado y la incertidumbre paraliza decisiones de consumir y de invertir. Por lo que veremos un PBI en el cuarto trimestre en torno a 1 ó 2% inferior al PBI del cuarto trimestre 2021, que es lo verdaderamente relevante y no el hecho de que la economía cerrará con una suba del PBI en torno al 3% (todo gracias al arrastre estadístico heredado del año pasado.

Menescaldi: Tras el cierre del grifo para la importaciones (que paraliza operaciones y reduce la oferta global) y el salto de la brecha, se agudiza la recesión en el tercer trimestre del año. En este contexto esperamos un crecimiento total en 2022 de 2%, con una caída interanual de 3,2% en el último trimestre.

Lorenzo: La inversión sufre de la incertidumbre que genera la política. El costo del capital, el elevado riesgo país, también juegan en contra de la iniciativa privada. Por otro lado, los salarios a este nivel de inflación quedan rezagados y el consumo privado posiblemente ajuste a la baja. Proyectamos una caída punta a punta en el año de 4%, que da como resultado aún un crecimiento positivo en promedio para 2023, pero no será algo que se sienta como un alivio.

Kiguel: Todo indicaba que este año la economía este año iba a crecer 3,5%, en gran parte gracias al mayor nivel de actividad que se arrastraba del año pasado. La mayor parte de los indicadores empieza a mostrar cierto estancamiento, pero igual se espera algo de crecimiento para el año. Sin embargo, el segundo semestre presenta varios nubarrones. Por ejemplo, la falta de reservas y el súper cepo ya están complicando las importaciones de insumos, con lo cual habrá menos producción y faltarán productos en la góndola.

Sigaut Gravigna: El nivel de actividad alcanzó un pico -en términos desestacionalizados- a fines de diciembre de 2021 y en lo que va del año se viene comportando como un serrucho: cayó en enero y marzo y se recuperó en febrero y abril. El proxy de actividad indica que en mayo el nivel de actividad habría vuelto a caer y no se espera una recuperación en junio. Las perspectivas para el segundo semestre son claramente negativas: la crisis de las últimas semanas impactará fuerte en julio. Es por ello que en 2022 se registrará en promedio un leve crecimiento (1,5%), pero claramente será recesivo a lo largo del año.

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